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　　国务院国资委召开国有企业经济运行座谈会 聚焦稳电价、稳煤价、防止“内卷式”恶性竞争等听取意见建议

　　国务院国资委主任张玉卓9月25日主持召开部分国有企业经济运行座谈会，了解企业经济运行情况、面临的困难挑战，聚焦稳电价、稳煤价、防止“内卷式”恶性竞争等，听取企业意见建议，进一步研究夯实企业高质量发展基础的政策举措。张玉卓强调，要着力优化投资结构，聚焦产业链强基补短、基础设施建设、能源资源保障等重点领域，做好项目对接和要素支撑，聚焦数字化绿色化升级和本质安全提升，加快推进设备更新改造，持续加强投向管控，动态优化投资布局，以高质量投资引领高价值增长。要带头坚决“内卷式”竞争，坚定走差异化发展和品牌竞争路线，强化行业自律，引导行业健康、良性、可持续发展，构建竞合并存、开放共享的产业生态。

　　国家统计局发布数据，1—8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额46929.7亿元，同比增长0.9%。1—8月份，规模以上工业企业中，国有控股企业实现利润总额15156.5亿元，同比下降1.7%；股份制企业实现利润总额34931.9亿元，增长1.1%；外商及港澳台投资企业实现利润总额11723.6亿元，增长0.9%；私营企业实现利润总额13076.1亿元，增长3.3%。8月份，规模以上工业企业利润同比由上月下降1.5%转为增长20.4%。

　　工信部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》

　　工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，其中提到，2025—2026年，有色金属行业增加值年均增长5%左右，经济效益保持向好态势，十种有色金属产量年均增长1.5%左右，铜、铝、锂等国内资源开发取得积极进展，再生金属产量突破2000万吨，高端产品供给能力不断增强，绿色低碳、数字化发展水平持续提升。

　　江苏省商务厅调整汽车以旧换新政策：（一）汽车置换更新补贴政策于2025年9月28日24:00暂停实施。（二）2025年1月1日（含当日，下同）至9月28日间取得新车《机动车销售统一发票》，符合汽车置换更新补贴政策申报条件的消费者（以发票开具时间为准），须在2025年10月20日24:00前通过“苏新消费江苏消费品以旧换新平台”微信小程序或“苏服办”App汽车置换更新应用提交完整的申报资料，逾期不再受理新的补贴申请。（三）已按期提交申请的消费者，需通过汽车置换更新平台及时关注审核进度。需修改补正申请资料的，须于2025年10月31日24:00前完成提交，逾期未按要求完成申请材料修改或补正的，视为放弃申请。

　　交通运输部等七部门印发《关于“人工智能+交通运输”的实施意见》。其中提出，到2027年，人工智能在交通运输行业典型场景广泛应用，综合交通运输大模型体系落地部署，普及应用一批智能体，建成一批“人工智能+交通运输”标志性创新工程，人工智能成为引领交通运输创新发展的重要动力。到2030年，人工智能深度融入交通运输行业，智能综合立体交通网全面推进。智慧交通与智慧物流领域关键核心技术实现自主可控，总体水平位于世界前列，培育一批新产业、新业态，形成较为完备的交通领域人工智能治理体系，引领交通运输高质量发展和高水平安全迈上新台阶。

　　国家发展改革委等6部门印发《关于加强数字经济创新型企业培育的若干措施》，强化算力资源供给支撑。深入实施“东数西算”工程，落实有关政策文件要求，坚持国家枢纽节点算力规模部署，持续优化热点应用区域需求保障。加快构建全国一体化算力网，支持地方协同参与、共同建设，在国家统一标准指导下，推动全国算力资源有序池化，并网运行，打造集算力统筹监测、统一调度、弹性供给、安全保障于一体的新型算力网基础设施。引导各类算力资源与数创企业需求高效精准对接，鼓励国家枢纽节点面向数创企业提供低成本、广覆盖、可靠安全的算力服务，降低算力使用门槛。

　　工业和信息化部等7部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026年）》。其中提出，2025—2026年，石化化工行业增加值年均增长5%以上，经济效益企稳回升，产业科技创新能力显著增强，精细化延伸、数字赋能和本质安全水平持续提高，减污降碳协同增效明显，化工园区由规范建设向高质量发展迈进。

　　香港交易所信息显示，摩根大通在阿里巴巴-W的持股比例于09月22日从6.81%升至12.29%，购买平均股价为159.2641港元。

　　资源安全、企业出海和科技竞争依然是最重要的结构性行情线索，对应的是资源+出海+新质生产力的行业配置框架，除此之外，值得博弈的方向有限。对于资源板块，行情的本质驱动力还是传统资源行业在全球高利率环境下持续投资不足带来的供给受限，复杂的地缘环境和各国的安全自主主张导致此类供给波动更加频繁。

　　对于企业出海，市场会逐步意识到中企出海和全球化是本轮行情最核心但又相对隐晦的基本面和行情线索，贸易环境的稳定以及中国的“反内卷”是维系行情的两个非常重要的条件。中美形成相互制衡的微妙平衡对当下的行情至关重要，中企只有站在全球市场才能看到不断抬高的市值天花板。10月的APEC会议和四中全会是两个非常重要的验证点。

　　对于科技竞争，中企正从战略隐忍走向战略进取，中美科技竞争走向白热化，未来AI竞争从云端蔓延至端侧，AI Agent在端侧设备普及，已经固化的移动互联应用生态壁垒可能再次重构，带来不亚于移动互联应用初始爆发期的巨大商业机会。一旦这个产业趋势实现，中企在科技领域就正式进入战略反攻期。

　　A股小级别调整波段未结束的判断正在被验证。中期没有下行风险，短期调整也不是大级别。调整兑现后，“红十月”是大概率事件：长期政策布局期临近，科技催化仍在延续，短期性价比调整可能很快到位。

　　中期市场展望：2026年春季前，科技产业催化显著多于顺周期催化的格局不变。同时，科技成长可能会有中短期性价比问题，但距离长期性价比低位还有差距。科技成长可能延续趋势行情，最终演绎到长期低性价比区域。

　　后续结构展望：科技成长趋势性占优，科技内部高低切换效果好于成长价值之间的高低切换。后续有新催化的新增景气方向仍会有高弹性，已经累积一定涨幅的科技板块（海外算力、创新药，储能、固态电池、特斯拉机器人，光刻机），中期行情还有空间。“反内卷”是“结构牛”向“全面牛”转化的关键结构，是重要的中期结构（光伏和化工）。港股中期展望不变，中期港股可能继续受益于“特朗普降息看涨期权”不断强化+新经济产业趋势发酵，港股龙头代表性强。

　　国庆假期前往往出现流动性收缩特征，但这种冷清多为 “情绪性缩量”。同时国庆一般呈现节后“开门红”的特征，牛市中节后涨幅通常维持更持久，并且往往呈现出长假与利多事件催化同时发生的典型市场特点，持股过节性价比较高。

　　近期市场关注点主要集中在国内政策和产业结构性景气，对中美关系关注度相对不足。我们认为9月以来中美关系存在阶段性改善的迹象，或在四季度逐步被市场定价。市场资金在算力板块集中交易后，逐步向其他低位景气成长赛道切换，中期市场或仍延续慢牛格局。在宏观经济尚未全面复苏的背景下，具备结构性景气的新赛道仍将成为投资的胜负手。重点关注催化事件较集中的景气板块：半导体、新能源、人形机器人、创新药、有色等。

　　过去中国的“牛市”，更多是追随了全球金融的过度扩张，其行业联动性本身也依赖于美国驱动。在全球金融资产高位情况下，实物消耗与中国实体经济盈利正在修复。“脱虚入实”的进程才会带来中国资产的真正行情，也会是资源品新一轮行情的开始，而成长投资会逐步从科技驱动走向出口出海。

　　具体配置建议：第一，同时受益于国内“反内卷”带来的经营状况改善、海外降息后制造业活动修复与投资加速的实物资产：上游资源（铜、铝、油、金）、资本品（工程机械、重卡、锂电、风电设备）以及原材料（基础化工品、玻纤、钢铁）；第二，盈利修复之后内需相关领域也将逐渐出现机会：食品饮料、猪等；第三，保险的长期资产端将受益于资本回报见底回升。

　　受低基数、扩内需等政策提振、叠加“反内卷”和降息预期催化下PPI止跌回暖，8月工业企业利润当月同比转正。考虑到出口韧性增长，“反内卷”背景下PPI止跌回暖，但低基数效应或逐步减弱，盈利有望震荡修复。结合8月以来盈利预期增速变化、二季度合同负债增速边际变化、三季度中观景气数据来看，三季度业绩有望改善或持续高增的领域预计主要集中在：1）景气修复的中高端制造业：蓄电池及其他电池、印刷包装机械、锂电专用设备、军工电子、风电零部件等；2）高景气延续的AI产业链：通信网络设备及器件、消费电子零部件及组装、模拟芯片设计、游戏等；3）供需结构改善、价格上涨的部分资源品：氟化工、铜、黄金、焦炭、农药、玻纤制造等，以及粮油加工、家电零部件Ⅲ等。

　　A股在经历了7月、8月的趋势性上涨和科技龙头的交易拥挤后，9月以来资金分歧有所加剧。下周临近长假，“日历效应”下场外资金入市或有放缓，短期A股、港股有望阶段性震荡休整，部分资金倾向于节后布局10月行情。

　　中期来看，本轮牛市演绎仍在延续：股市微观流动性宽裕，资本市场“稳股市”政策和中长期资金入市构筑慢牛基础；经济数据偏弱，但“反内卷”效果已初步显现，A股中长期盈利预期边际改善；产业趋势上，中国企业已在人工智能、生物医药、高端制造等领域展现全球竞争力，科技领域维持高景气度。

　　历史上，在牛市的行情中，市场出现波动并不罕见。当前市场开启回调的时间点在一定程度上符合历史规律。悲观情形下，若市场继续调整，其回调或将使得本轮市场震荡上行阶段的涨幅收窄至6%~7%，回调低点（上证指数的点位）或在3600点附近。

　　国庆节后市场有望继续上行。从历史来看，国庆节后随着市场热度的回暖，市场通常表现较好。对于本轮行情而言，支撑股票市场上涨的逻辑并没有发生变化，市场估值目前也较为合理，并未出现明显透支。预计节后市场大概率将重新回到上行区间。

　　参考历史经验，国庆节后本身也是市场风险偏好抬升的传统躁动窗口，今年重磅会议密集催化下将更加具备抬升的锚点。节前，出于谨慎心理，部分投资者选择“落袋为安”，因此市场整体胜率偏低。而随着假期消费等提振基本面预期的经济数据陆续披露，叠加潜在科技产业进展催化、港美股映射，市场风险偏好提振下，节后通常存在补涨需求，市场胜率明显提升，结构上也以TMT、先进制造为代表的科技成长板块胜率更高。

　　节前部分资金情绪趋于谨慎，市场交投活跃度小幅回落，宽基指数呈现震荡格局，但短期波动不改市场向好趋势。同时，结构性行情依然突出，科技板块受益于海内外产业趋势持续催化。尽管在情绪面影响下，周五行情出现调整，但短期压力释放后，仍存在修复向上空间。

　　展望后市，10月即将召开的二十届四中全会聚焦“十五五”规划，A股市场有望迎来关键窗口期，市场风险偏好或将进一步回暖。同时，流动性预计延续向好趋势，两融余额处于上行通道中，居民存款搬家仍处于初期阶段，美联储降息为全球流动性提供支撑。仍需关注中美谈判对短期结构性行情的扰动。

　　国庆前大盘相对占优，国庆后小盘弹性更大。从区间统计的样本和规律来看，不同的市值风格均满足前述的先跌后稳、国庆后反弹的情境。从整体的市值风格来看，受成交量的影响较大，国庆前大盘＞小盘，而国庆后小盘＞大盘。总结来看，国庆假期的历史经验：国庆前缩量环境持续到国庆前2日左右，市场开始止跌，市场风格均不同程度调整，可以适当配置消费；而国庆后开始放量带动小盘风格领涨，行业上建议关注大消费和大金融。

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